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Faut-il souscrire à l’introduction en Bourse de Viadeo ?

ViadeoVous avez peut-être vu des articles ou des publicités pour l’introduction en bourse de Viadeo. Alors y-a-t-il une bonne affaire à réaliser avec cette success story française ? Voici ce que nous apprend la lecture du prospectus d’introduction.

Viadeo opère sur un marché en croissance, avec peu de concurrents 
Viadeo est le 2e réseau social profesionnel (RSP) au monde avec 60 millions de membres, assez loin derrière Linkedin, le numéro 1 mondial, fort de 277 millions de membres fin 2013 (et déja plus de 300 millions à ce jour)
Le marché des RSP est apparu dans les années 2000 et c’est Linkedin qui s’est lancé le premier en 2003 suivi par Viadeo en 2004. Ce marché est aujourd’hui en croissance à la fois dans les pays développés et surtout dans les pays émergents. Viadeo compte ainsi plus de membres en Chine (20 millions) qu’en France (9 millions). Linkedin compte lui 2/3 de ses membres hors des Etats-Unis.
Ces nouveaux acteurs ont réussi l’incroyable: créer des réseaux sociaux spécialisés en laissant sur place les leaders du recrutement (Michael Page, Adecco,Monster..) qui n’ont pas vu le changement arriver ou su comment y répondre. On voit bien la valeur ajouté du produit pour des recruteurs qui peuvent accéder facilement à des profils ciblés. Linkedin et Viadeo sont de plus en plus utilisés dans les recherches de profils.
La taille critique des RSP par le nombre de membres rend aujourd’hui difficile la possibilité pour un nouvel entrant de rentrer sur le marché. A l’image des réseaux sociaux non professionnels, il s’agit d’un marché sur lequel peu d’acteurs semblent pourvoir être en mesure de survivre.

L’activité de la société génère pourtant des revenus relativement limités
Les revenus atteignent près de 31 M€ fin 2013. Ils ont fortement cru
Ils se décomposent en 3 parties:

  • Les revenus d’abonnements en ligne (51,1% du revenu en 2013) souscrits par les membres du site Viadeo, permettant d’avoir accès à une gamme plus large de fonctionnalités, réservées aux seuls abonnés
  • Les services de recrutement et de formations (28,5%) qui incluent la diffusion d’annonces d’offres d’emploi sur le site, l’accès à la base de membres via une interface spécialisée pour les besoins des recruteurs, et les produits de communication orientés «Marque Employeur».
  • Les Services marketing et de publicité (16,0%)

La valorisation est attractive en nombre de membres … mais pas en revenus
La fourchette d’introduction correspond à une valorisation d’environ 200 M€ soit 280 M$
Si on compare les 3 principaux réseaux sociaux, l’américain Linkedin, le français Viadeo et l’allemand Xing, on constate tout d’abord que le CA rapporté au nombre de membres est faible: environ 0,7$ ce qui s’explique par le fait que les membres hors France ne génèrent quasiment pas de CA. C’est l’allemand Xing qui monétise le mieux ses membres avec 8,5$ de CA par membre contre 5,5$ pour Linkedin.

  Membres (M) CA (M$) Market cap (M$) CA/membre MC/CA MC/membre
Linkedin 277 1 528 21 100 5,5 13,8 76,2
Xing 14 119 746 8,5 6,3 53,3
Viadeo 60 42 280 0,7 6,7 4,7

Deuxième constat, la valorisation est de 6,7 x le CA soit à peu près la même chose que Xing.
Pour une société en croissance et non rentable, le ratio de multiple du CA est plus pertinent que la valorisation par les profits. Mais la question est de savoir si cette valorisation n’est pas trop élevée. En fait, tout dépend de la croissance du business. Et il en faudra beaucoup pour justifier cette valorisation car à l’heure actuelle, la société fait beaucoup de pertes, près de 15M€ en 2013.

 Le plan de croissance
Je n’ai pas trouvé de prévision de Business Plan dans le document de présentation. Viadeo espère atteindre une marge brute de 20% mais sans donner beaucoup plus de détails. En France, la croissance des revenus devrait être tiré principalement par les services de recrutement et de formations, la souscription d’abonnement devant elle croitre plus lentement.
Est ce que cela permettra de gérer des cash flows significatif ? Peut-être mais le point de départ est bas. Le cash flow de la société en 2013 est ainsi négatif de près de 13 M€ dont 8,8M€ liés aux opérations courantes de la société.
D’après la direction, la grande majorité des investissements sont derrière nous, ce qui peut être rassurant. Mais il est difficile de prévoir cela, surtout dans un monde ou la technologie évolue vite et face à Linkedin qui dispose de moyens plus importants.
De plus on constate que le principal poste de coûts sont la masse salariale et non les dépenses IT. Il faudra donc une croissance à la fois forte et rentable pour dégager une rentabilité significative.

Conclusion: “La prudence est mère de sûreté”
La société a réussi à créer l’un des rares acteurs significatifs des réseaux sociaux professionnels. Face au rouleau compresseur Linkedin, on peut parler d’exploit ! Et avec l’ acquisition de Tian Ji, la société possède d’un très bel actif de croissance de Chine mais qui aujourd’hui ne dégage pas de revenus.
Selon moi, il est encore trop tôt pour investir. Le risque de perte du capital est réel tant que la société continue à brûler des niveaux importants de cash. Comme disait Peter Lynch, investissez sur les faits par sur les espérances. C’est ce que je ferais. La société a un potentiel important mais sa situation financière n’est pas encore assurée. Il faudrait pour cela confirmer le décollage de la monétisation en Chine. Si c’est confirmé, vous aurez encore le temps d’investir. Si ce n’est pas le cas, vous éviterez la baisse du prix de l’action.

A propos de l'auteur

Tanguy

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